每經(jīng)記者｜章光日    每經(jīng)編輯｜吳永久    

近期上證指數(shù)一度突破3600點關(guān)口，而從月K線來看，上證指數(shù)已經(jīng)實現(xiàn)三連陽，且成交量也呈現(xiàn)持續(xù)放大的態(tài)勢。隨著A股行情好轉(zhuǎn)，不少投資者已經(jīng)開始在朋友圈曬出投資成績單。每經(jīng)投研院注意到，券商研報中關(guān)于“牛市”的提法也逐步增多。

如果牛市如期而至，A股還有多大的漲幅空間呢？接下來每經(jīng)投研院就來分享一下信達(dá)證券的相關(guān)研判，以及上?；蓁蓖顿Y基金經(jīng)理&合伙人、上海財經(jīng)大學(xué)創(chuàng)投校友會上市公司研究與服務(wù)中心負(fù)責(zé)人徐克先生對投資者的建議。

A股估值漲到美股估值，對應(yīng)上證綜指漲幅空間83%

據(jù)信達(dá)證券分析，2000年至2010年，A股估值系統(tǒng)性高于美股估值，美股估值是A股熊市估值的下限；而2011年至今，A股估值系統(tǒng)性低于美股估值，美股估值是A股牛市估值的上限。據(jù)信達(dá)證券統(tǒng)計，截至2025年7月25日，A股上證綜指市盈率為15.6倍，美股標(biāo)普500市盈率為28.5倍，如果A股估值漲到美股估值，對應(yīng)上證綜指漲幅空間為83%。

（圖片來源：截圖自信達(dá)證券研報）

不過，考慮到A股凈資產(chǎn)收益率（以下簡稱ROE）比美股弱，信達(dá)證券預(yù)計，A股估值可能只會在階段性牛市泡沫化的時候可以達(dá)到美股估值。此外，信達(dá)證券認(rèn)為，相較于市盈率，A股和美股市凈率的差異更大，其背后主要是因為美股最近幾年ROE持續(xù)走高。而美股最近幾年ROE能夠持續(xù)走高，可能主要源于較多上市公司的回購行為。?

PE、PB距離歷史高點對應(yīng)的漲幅空間

如果從市凈率和市盈率的歷史表現(xiàn)來看，A股的漲幅空間有多大呢？

上證指數(shù)的PB由于受到銀行板塊的影響較大，歷次牛市高點PB逐漸走低。信達(dá)證券認(rèn)為，歷史上全A（特指“萬得全A”）非金融PB的波動范圍更穩(wěn)定，可以以此來對比牛市空間。截至2025年6月底，全A非金融的PB為2.23倍，而2021年P(guān)B高點為3.10倍，對應(yīng)漲幅空間為39%；2015年P(guān)B高點為5.35倍，對應(yīng)漲幅空間為140%。

（圖片來源：截圖自信達(dá)證券研報）

2015年以來，全A市盈率波動范圍持續(xù)收斂（高點下降、低點抬升），背后主要原因可能是股市的持續(xù)擴(kuò)容。信達(dá)證券指出，考慮到最近兩年股市擴(kuò)容速度大幅下降，這一次牛市有可能擺脫前期估值收斂的區(qū)間。截至2025年6月底，全A市盈率為19.45倍，2021年P(guān)E高點為23.57倍，對應(yīng)漲幅空間為21%；2015年P(guān)E高點為31.12倍，對應(yīng)漲幅空間為60%。

（圖片來源：截圖自信達(dá)證券研報）

股市市值/經(jīng)濟(jì)總量類指標(biāo)估算漲幅空間

對比中、日、美股市市值/GDP，A股股市仍處于全球偏低水平。信達(dá)證券統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，之前較長時間內(nèi)，中國和日本股市市值/GDP比較接近，但2021年以來，日本股市市值/GDP持續(xù)高于中國，而美國股市市值/GDP更高。

信達(dá)證券認(rèn)為，如果A股和港股進(jìn)入牛市，正常情形下有較大的概率接近日本股市市值/GDP狀態(tài)。截至2025年二季度，中國股市市值/GDP=0.71，日本股市市值/GDP=1.66，美股市值/GDP=2.64。從股市市值/GDP來看，如果A股達(dá)到日本水平，對應(yīng)的全A指數(shù)漲幅空間約為134%；如果A股達(dá)到美國水平，對應(yīng)的全A指數(shù)漲幅空間可能達(dá)到272%左右。

信達(dá)證券還發(fā)現(xiàn)，A股總市值與流通市值相對居民存款占比均處低位，也說明估值修復(fù)空間仍大。A股市值相對M2占比維持低位，市場估值仍受制于流動性釋放較滯后。各指標(biāo)假設(shè)漲到2021年高點，對應(yīng)漲幅空間在7%至59%；假設(shè)漲到2015年高點，對應(yīng)漲幅空間在21%至95%。

（圖片來源：截圖自信達(dá)證券研報）

結(jié)構(gòu)性牛市可期 拒絕盲目追漲

私募又是如何看待未來的A股行情呢？上?；蓁蓖顿Y基金經(jīng)理徐克先生在接受每經(jīng)投研院采訪時表示，牛市值得期待，但屬于“結(jié)構(gòu)性牛市”，指數(shù)上漲≠個股普漲。徐克先生從以下四個方面進(jìn)行了詳細(xì)論述：

1）政策與基本面支撐中長期向好：政策底愈發(fā)明確，陸家嘴論壇后，金融政策持續(xù)發(fā)力，推動中長期資金入市，新質(zhì)生產(chǎn)力成為核心方向。從數(shù)據(jù)上來看，2025年上半年國民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，企業(yè)盈利前景改善。

2）資金與情緒面積極：北向資金風(fēng)險偏好顯著提升，港股收益最明顯。不過，短期來看，市場情緒存在過熱風(fēng)險，可能導(dǎo)致短期回調(diào)。

3）結(jié)構(gòu)性分化是最大特征：指數(shù)與個股背離，2025年4月至7月，滬指漲16%，但僅頭部權(quán)重股（如AI硬件、半導(dǎo)體設(shè)備）上漲，超70%個股跑輸指數(shù)。資金集中于AI、紅利、新消費三條主線，板塊炒作周期縮短，散戶追漲易被套。

4）外部風(fēng)險不可忽視：美聯(lián)儲延遲降息，疊加地緣博弈，可能沖擊順周期板塊。

在股市中有“牛市反而容易虧錢”的說法。如何避免在牛市中虧錢呢？上?；蓁蓖顿Y基金經(jīng)理徐克認(rèn)為，關(guān)鍵在于：拒絕盲目追漲，擁抱主線+紀(jì)律操作。具體而言，投資者須做到以下四點：

1）聚焦核心主線，避免邊緣個股。

2）逆向布局，大跌買大漲賣，避免追高。

3）嚴(yán)格止損，拒絕“躺平”幻想：今年個股流動性分化加劇，非主線冷門股可能持續(xù)陰跌，若持倉股跑輸指數(shù)超10%至15%，需果斷止損，守住本金才是王道。

4）不宜同時持有過多股票，同時必須明確知道自己為什么買進(jìn)一只股票，當(dāng)買進(jìn)理由不存在時，應(yīng)果斷賣出。

本期文章參考研報如下：

信達(dá)證券：《牛市高度的N種估算方法》

封面圖片來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國梅 攝